传言国税总局尚未出台的《合伙企业及合伙人所得税实施办法》即将对私募股权基金（英文缩写为PE）课征35%或40%的浮盈税，计税时点为被投资企业IPO之日。各路媒体和专家或者幸灾乐祸，或者义愤填膺，一时间各种议论充斥微博和纸媒。笔者对私募股权也有所涉猎，对浮盈税一说深感荒谬，故著此文趟一趟浑水。
需要解释的第一个问题是，PE基金有适用的税收原则吗？答案是肯定的。目前国内PE基金采用的组织形式主要有有限合伙制，信托制和公司制。《合伙企业法》、《信托法》和《公司法》分别对三种形式的基金纳税原则进行了规范。其中，有限合伙企业和信托为免税主体，基金本身并不缴纳任何所得税，而公司制基金则适用企业所得税。有限合伙企业采用“先分后税”的计税原则。在PE基金的场合，应理解为基金本身不缴纳所得税，但投资者应为其在基金财产中的增值部分缴纳所得税。
需要注意的是，虽然收益来源一致，不同投资者因为身份不同，适用的税率是不一样的。举个例子，全国社保基金理事会等社保基金（国外称养老基金）属于非税主体，所以它们在有限合伙基金中获得的收益不应缴纳所得税。这也是国外养老基金热衷投资私募股权和对冲基金等有限合伙主体的重要因素。而如果投资者为企业，其投资收益应适用企业所得税法，一般为25%，个别有税收优惠的地方可能更低（如重庆为15%）。目前各地政府在PE税收政策的差异主要体现在个人投资者的所得税水平上。上海规定个人投资者作为合伙人应适用个体工商户的税率，为5-35%，而其他地方多数统一按红利和利息所得适用税率课征，税率为20%。
笔者以为，国税总局的《合伙企业及合伙人所得税实施办法》即便有新规定，恐怕也只能针对个人有限合伙人的税率进行规范。再即便如此，恐怕40%的税率也是荒谬的，不足为信。
第二个需要讨论的问题是，IPO浮盈是否应课税？所谓IPO浮盈，指的是所投资企业的IPO价格与其入股成本的倍比。在这个指标上，中国私募股权业近几年来取得的收益确属惊世骇俗。根据清科创投的统计，2009-2011年中国境内A股市场上私募股权取得的平均回报倍数分别为6.24，11.13和8.22倍。2012年第一季度虽然市况较差，仍然超过4倍。而中国私募股权基金的平均持仓时间低于4年，可以称得上暴利。如此看来，对暴利征税是理所应当的。笔者以为不然。
PE投资企业的上市概率并不高。国外创业投资的一条经验法则是，每100块钱的投资，大概有5块钱产生的收益占整个基金收益的80%，50块钱能够持平，其余投资都打水漂了。虽然过去3年业绩辉煌，中国私募股权业未来的境况恐怕尚不及此。以过去三年都在清科创投排名列第一的深圳创新投资集团为例，从2000年创立至2012年3月，该公司共投资了416家企业，而其中上市的企业数量目前只有70余家。如果从全行业的数据来看，2012年中国私募股权投资案例数高达2200宗，而同期私募股权支持的上市企业只有171家。从过去一年的数据来看，一方面IPO通道逐渐收窄并且市盈率不断降低，另一方面新基金不断涌入，目前已经超过4000家。
某种意义上说，创业投资和成长资本（中国PE的主要形式）是赌概率的行业，需要分散化风险。上市项目带来的盈利要弥补失败项目的亏损。这也是过去二十年创造了苹果、谷歌和Facebook等诸多IPO神话的美国创投业平均年收益只有不到15%的主要原因。与读者观感不同，长期来看PE并非暴利行业。行业的操作惯例是，PE基金计算和分配利润应按照基金全部投资项目来计算。如果税务局针对盈利的IPO项目征税，那么显然是不合理的。有意思的是，目前我们已经开始看到PE基金在IPO项目中亏损的现象，譬如在美国上市的唯品会和在香港上市的克莉丝汀。
再退一步说，即便是强行征收，PE基金也无钱缴纳IPO浮盈税。国内外市场针对上市企业原始股都设定了180天至4年不等的锁定期，老股东（PE属于此类）可以在锁定期之后出售股份套现。所以在IPO之时，PE基金的利润只是纸面上的，并无现金缴税。等到PE基金可以出售股份时，由于股票价格波动，实际利润早就发生了变化。想来读者们应该对创业板股票近几年来的暴跌有点印象吧？
综上所述，PE浮盈税不合理之处甚多。毫无疑问，征税一说不会空穴来风，近年来监管部门拍脑袋决策的事情并不少见。2006年商务部莫名其妙出台了一个“10号文”，要求企业在搭建海外上市红筹架构过程中所进行的“返程收购”进行审批。迄今为止，商务部尚未批过一家返程收购案例。有意思的是，不少律师打电话向商务部咨询10号文相关事宜，商务部人士居然自己也说不清条文的真正意思。
中国最大的问题并非没有规则，而是制定规则的人不懂规则。10号文之错早已铸成，PE浮盈税？洗洗睡吧。（作者：欧阳良宜；单位：必赢线路检测3003no1）
原文刊登于《第一财经日报》
